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□兴证全球基金渠道部 凌志浩

1990年以来，A股和港股一共经历过6次美联储降息，其中“预防式降息”三次（1995-1996年、1998年、2019年），“纾困式降息”三次（2001-2003年、2007-2008年、2020年）。在三次“预防式降息”中，A股与港股的走势不尽相同。

三次“预防式降息”周期中，港股市场指数整体呈现上涨趋势，1995-1996年、1998年的两次降息中，恒生指数涨幅均超过20%。究其原因，首先，美联储“预防式降息”缓解全球流动性，外资为寻求投资回报更高的资产，会积极寻找海外性价比高的资产配置，因此港股大概率会迎来外资流入。其次，由于港股处于离岸市场，且香港实行联系汇率制度，港元与美元直接挂钩，因此，港股资产估值受美联储政策和美元流动性影响更大，对美联储降息也更加敏感，上涨更明显。

在美联储三次“预防式降息”周期中，A股并未呈现出一致的上涨或下跌趋势。1995年-1996年降息周期中，上证指数在1995年末出现较大下跌；1998年降息周期中，上证指数呈现上涨；2019年降息周期中，上证指数先跌后涨，整体变动不大。

其中，1995年-1996年降息周期中上证指数的下跌，主要是因为在本轮美联储降息之前，1994年国内的三大救市政策（年内暂停新股发行与上市、严格控制上市公司配股规模、采取措施扩大入市资金范围）刺激上证指数出现一轮大涨行情，随后便进入了漫长的调整阶段。即使在此期间美联储降息，A股依然延续下跌。

实际上，美联储降息对A股市场的影响比较间接，降息影响传导至A股的路径较长，因此导致了降息期间A股表现并不存在一致性。

从流动性角度来看，理论上来说，美联储降息后，中美利差压力将得到缓解，人民币汇率压力缓解，中国央行货币政策空间打开，宏观流动性存在进一步宽松的预期，国内股市或将获得资金流入的提振。实际上，近年来我国货币政策更加强调“以我为主”。此外，宏观流动性宽松，也不一定会带来资金流入股市，对A股的影响并不确定。

此外，资产价格的长期决定因素仍在基本面。从基本面的角度来看，美联储降息可能带来外需复苏，从而带来中国出口的回暖。不过，影响A股的另一个关键因素在于内需，中长期A股能否持续修复，需要看国内政策加码对于内需的效果，能否带来企业基本面的改善。

总体而言，上证指数已经连续调整三年多，而本次美联储降息周期可能会持续一段时间，在此背景下，我们或许可（金麒麟分析师）以期待A股在此期间迎来修复行情。但更需要持续关注的，可能仍是国内经济基本面、地产销售、就业率、内需数据等指标的回暖节奏。

-CIS-

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责任编辑：凌辰